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浅析证券市场虚假陈述平易近事义务归责准绳

时间:2019-05-06    点击: 次    来源:搜集转载    作者:佚名kmteckels.com - 小 + 大年夜

[摘 要]在证券市场虚假陈述侵权平易近事补偿中,虚假陈述义务主体浩大。由于这些义务主体在信息表露中承当的任务及发挥感化不合,他们关于所表露信息真实性的留意义务也不尽雷同。是以,针对不合的虚假陈述义务主体应当实用不合的归责准绳。对发行人、提议人与实际控制人等应当实用无错误义务准绳;对其他虚假陈述义务主体应实用错误推定义务准绳。
  [关键词]虚假陈述;归责准绳;无错误义务准绳;错误推定义务准绳
    
  在平易近事义务,特别在伤害补偿成绩上,最重要且最复杂的部分当属义务之归属成绩。归责准绳,是指归责的普通规矩,是据以肯定行动人承当平易近事义务的根据和标准。侵权行动的归责准绳在侵权行动法中居于核心肠位,它决定着侵权义务的构成要件、举证义务的包袱、免责条件、伤害补偿的准绳和办法等。在现代世界各国,侵权行动归责准绳都出现出多元化的趋势,重要包含错误义务准绳(含错误推定准绳)、无错误义务准绳、公平义务准绳等。详细应用到证券市场虚假陈述侵权平易近事补偿义务中,由于受益人对侵权人的主不雅错误难以举证证明,各国证券法普通规定以无错误义务准绳和错误推定义务准绳作为虚假陈述义务主体的归责准绳。我国2003年2月1日起实施的《最高人平易近法院关于审理证券市场因虚假陈述激起的平易近事补偿案件的若干规定》(以下简称《若干规定》)第七条明白罗列了七种虚假陈述平易近事义务的主体。由于证券市场虚假陈述义务主体浩大,这些义务主体在信息表露中承当的任务及发挥感化不合,他们关于所表露信息真实性的留意义务也不尽雷同,是以,针对不合的义务主体,应当实用不合的归责准绳,必须分别加以研究。wWw.relunwen.CoM
  
  1 发行人(或上市公司)归责准绳
  
  1.1 发行人在证券发行市场应当实用无错误义务准绳
  从海内立法案例来看,发行人就证券发行中的虚假陈述行动普通均承当无错误义务,即准绳上都不将错误作为该类主体承当证券发行中虚假陈述侵权平易近事义务的构成要件。例如,美国1933年《证券法》第11条规定了证券发行过程当中向美国证券交易委员会提交的注册挂号文件中出现虚假陈述时的平易近事补偿义务。该条(b)款规定了三类证明原告没有错误的抗辩事由,但都不实用于发行人。可以或许使发行人免除第11条下义务的只要三种情况:即受益人在取得证券时曾经知道挂号文件中存在虚假陈述,或许不真实或漏报的信息不具有“严重年夜性”,或逾越诉讼时效,而这些情况均与发行人有没有错误毫有关系。是以,美国证券法学者广泛认为该条下发行人承当的是“相对义务”或许“严格义务”。日本《证券交易法》也规定发行人应当就有价证券申报书、解释书中出现的虚假陈述行动,向在一级市场上购入证券而受损的投资者承当补偿义务,即使其没有任何错误。我国台湾地区证券立法也明白规定发行人就地下解释书的虚假陈述承当严格义务。只要在英国、德国和我国喷鼻港地区的证券立法中,发行人就招股解释书或上市解释书中的虚假陈述承当侵权伤害补偿义务时,可以经过过程证明本身没有过掉而免除义务,不过司法对此等证明的请求极其严格,欲望经过过程此种抗辩来免除义务的能够性微不足道。
  1.2 发行人在证券交易市场虚假陈述平易近事义务归责准绳的不合立法案例
  一些证券立法蓬勃的国度或地区对发行人承当证券交易市场虚假陈述侵权平易近事义务规定了不合的归责准绳。例如根据美国证券立法,受益投资者针对证券市场中发行人的虚假陈述可以根据美国《证券交易法》第18条(a)或许10b-5规矩来提告状讼。美国《证券交易法》第18条(a)经过过程付与原告“好意抗辩”而实施了错误推定准绳。该条规定:任何人在依法向美国证监会呈报挂号的文件中假设就严重年夜现实作出虚假的或许误导性陈述,则应向因信赖此等陈述而以受该陈述影响的价格买入或许卖出证券之人承当补偿义务。然则,原告可以或许证明其依好意行事且不知道该陈述为虚假的或许误导的除外。实际中,受益者常常绕开第18条而依10b-5规矩的默示诉权实际提起伤害补偿之诉。然则,10b-5规矩下虚假陈述行动人普通承当的是错误义务。根据美国联邦最高法院在1976年ernst & ernst v.hochfelder一案中确立的准绳:请求根据10b-5规矩提起平易近事补偿诉讼的原告必须证明原告主不雅上是有讹诈的恶意(scienter),假设原告主不雅上仅为“过掉”缺乏以产生证券讹诈义务。英国证券立法并没有对发行人在证券交易市场虚假陈述侵权补偿义务作出规定,受益投资者若根据浅显法请求发行人承当补偿义务,则必须证明发行人具有讹诈的成心或许因背背留意义务而具有过掉。
  这些国度之所以对发行人在不合市场虚假陈述侵权平易近事义务虚用不合的归责准绳,其来由主如果:①发行市场不合,发行人在交易市场虚假陈述只是误导或诱使投资者作掉足误投资决定,发行人本身并未向投资者出售有瑕疵的证券。②发行人在发行市场虚假陈述,诱使投资者认购其有瑕疵的证券,可以直接取得并掌管巨额的召募资金;而发行人在交易市场虚假陈述,普通只是为了市场笼统,或许再融资等须要,并未直接取得金钱收益。是以,发行人在发行市场停止虚假陈述所取得的不法好处,远远逾越其在交易市场虚假陈述取得的不法好处,假设请求发行人在没有任何错误的情况下承当交易市场虚假陈述侵权平易近事义务,仿佛显得过于苛刻。
  1.3 我国采取的立法编制——对发行人同一实用无错误义务准绳
  2005年新修订的《中华人平易近共和国证券法》(以下简称我国《证券法》)第六十九条规定:“发行人、上市公司告诉布告的招股解释书、公司债券召募办法、财务管帐申报、上市申报文件、年度申报、中期申报、临时申报和其他信息表露材料,有虚假记录、误导性陈述或许严重年夜漏掉,导致投资者在证券交易中遭受损掉的,发行人、上市公司应当承当补偿义务。”因而可知,发行人或许上市公司对其虚假陈述行动给投资者形成的伤害承当无错误义务。《若干规定》第二十一条第一款也明白规定发行人或许上市公司对其虚假陈述给投资者形成的损掉承当平易近事补偿义务。他们只能经过过程证明投资人存在《若干规定》第十九条规定的虚假陈述与伤害成果之间不存在因果关系,或许投资人提起的诉讼曾经逾越诉讼时效等事由来免除义务。

 值得留意的是,我国《证券法》和《若干规定》都没有严格辨别证券发行与交易市场,而是同一请求发行人或上市公司一概承当无错误义务,较之美国证券立法更加严格。笔者认为此项规定完全符合现阶段我国证券市场生长的须要,更能表现司法的公平和公理。起首,发行人或上市公司是法定的信息表露义务人,也是终究的好处取得者,当其表露的信息因存在虚假陈述而导致投资者遭受损掉时,应当由其承当无错误义务。发行人(上市公司)在交易市场虚假陈述虽不直接获利,但其经过过程虚假陈述保持股价,乃至取得再融资的资格,本质上是直接取得好处的行动。并且,发行人(上市公司)在交易市场的虚假陈述常常只是合营其把持股价等背法行动的须要,异样是在直接获利。因而可知,发行人(上市公司)在证券发行市场和交易市场承当的信息表露义务和发挥的感化并没有本质上的不合,其虚假陈述激起的司法后果亦无本质差别。其次,证券市场中投资者处于弱势地位,承当着巨大年夜的投资风险,由发行人或上市公司承当无错误义务,更有益于保持投资者的信念和证券市场的稳定。近年来,大年夜庆联谊、蓝田股分、银广厦等上市公司虚假陈述事宜暴光以后,每家上市公司都稀有以万计的投资者合法权益遭到伤害,惹起了全部证券市场的震动。是以,出于有效遏制证券市场虚假陈述行动、保护投资者合法权益的须要,请求发行人或上市公司对虚假陈述侵权平易近事义务一概承当无错误义务是须要并且公道的。2 提议人与控股股东等实际控制人的归责准绳
  
  提议人是为启动公司设立法式榜样,依法完成提议行动的人。提议人作为提议组建公司的人,对组建公司的情况异常懂得。一切的表露文件都是由提议人或其拜托其他机构制造,由提议人决定经过过程,并由其代表公司向证券监督管理部分申报,向社会公布。是以,提议人直接参与了地下文件的制造,必须对地下文件的真实性和周全性担任。《若干规定》第二十一条第一款规定:“提议人、发行人或许上市公司对其虚假陈述给投资人形成的损掉承当平易近事补偿义务。”第二十六条规定:“提议人对发行人信息表露供给担保的,提议人与发行人对投资人的损掉承当连带义务。”从上述规定可以看出,提议人承当的是无错误义务。但令人遗憾的是,2005年我国修订的《证券法》对提议人的平易近事义务并未作出明白规定,只规定了发行人、上市公司的控股股东、实际控制人的平易近事义务。i笔者认为,提议人参与地下文件的制造,最懂得地下文件的内容,同时对公司情况也是管窥蠡测,没有来由以其不存在成心或许过掉来请求免责,应当对其实用无错误义务准绳。很多情况下发行人的虚假陈述与提议人也是难以辨别的。并且,综不雅美国、英国、德国、日本和我国台湾地区的证券立法,提议人都被列为证券市场虚假陈述平易近事义务的主体。所以,笔者建议我国将来修订《证券法》时应当明白全部提议人对证券发行时的虚假陈述承当侵权伤害补偿义务。
  实际控制人的概念比较广泛,不只包含控股股东,还包含虽非名义上的股东然则可以或许经过过程股权控制关系、贸易协定或许经过过程其他安排来决定公司严重年夜决定计划的天然人、法人或其他经济组织。《若干规定》第二十二条规定实际控制人把持发行人或许上市公司背背证券司法规定,以发行人或许上市公司名义虚假陈述并给投资者形成损掉的,可以由发行人或许上市公司承当补偿义务。发行人或许上市公司承当补偿义务后,可以向实际控制人追偿。实际控制人背背我国《证券法》相干司法规定虚假陈述,给投资人形成损掉的,由实际控制人承当补偿义务。其免责事由重要有两项:其一,证明存在《若干规定》第十九条的情况;ii其二,证明本身并没有把持发行人或许上市公司背背证券司法规定,以发行人或许上市公司名义从事虚假陈述行动。因而可知,《若干规定》请务实际控制人承当的也是无错误义务。而美国1933年《证券法》和1934年《证券交易法》对实际控制人的归责准绳大年夜多被懂得为错误推定准绳。美国1933年《证券法》第15条规定,对根据本法第11条和第12条负有义务的人停止控制的人,与被其控制的人在雷同范围内承当连带义务。控制人可以以不知道或没有公道来由信赖作为义务基本的现实作为抗辩。美国1934年《证券交易法》第20条(a)则规定,控制人可以本身当时是好意行事并且没有直接或直接诱使构成该背法行动或诉因的产生为抗辩。笔者认为,《若干规定》对实际控制人虚假陈述行动设定无错误义务是极其须要的,这与其在实际中的地位和感化也是相对称的。我国上市公司的大年夜部分虚假陈述行动是在实际控制人把持之下停止的,由此所获不法好处也大年夜多转入实际控制人手中。是以,对其规定严格的无错误义务有助于上市公司的标准化运作,也有益于保证投资者好处,是非常须要的。但遗憾的是,2005年新修订的我国《证券法》第六十九条规定:“发行人、上市公司的控股股东、实际控制人有错误的,应当与发行人、上市公司承当连带补偿义务。”该规定对发行人、上市公司的控股股东、实际控制人确立的是错误义务准绳,在很大年夜程度上减轻了控股股东等实际控制人的义务,增长了投资者的举证难度,是以倒霉于保护投资者的合法权益。
  
  3 发行人或上市公司负有义务的董事、监事、经理等高等管理人员的归责准绳
  
  《若干规定》第二十一条第二款明白规定,发行人、上市公司负有义务的董事、监事和经理等高等管理人员对发行人、上市公司虚假陈述给投资人形成的损掉承当连带补偿义务。但有证据证明无错误的,应予免责。我国新修订的《证券法》第六十九条对此也作出了雷同规定。从上述条则来看,发行人或上市公司负有义务的董事、监事、经理等高等管理人员均应承当错误推定义务。该类主体与负有法定信息表露义务的发行人或上市公司不合,他们只是信息表露的任务人员,履行职务行动。假设其在曾经尽到“勤恳尽责义务”iii后,仍要为出现的虚假陈述行动承当义务,反而会使该类主体因义务的弗成防止而懒惰其义务。是以,请求其承当无错误义务不免难免过于苛刻。同时推敲到受益投资者在举证上的实际艰苦,采取错误推定准绳,由原告反证其无错误,更能表现司法之公平允义。
  但是,十全十美的是我国《证券法》和《若干规定》都没有对董事、监事、经理等高等管理人员的留意义务程度加以规定,更没有明白规定上述主体免责的详细情况。参考海内相干立法经历,建议我国将来修订《证券法》时将信息表露文件的内容辨别为专业内容和非专业内容两部分。关于经过专家验证或包管的内容,作为非专业人士的董事、监事、经理等高等管理人员只负有较低程度的留意义务,而关于非专业内容则应负较高程度的留意义务。至于“公道”的标准,可以采取美国立法中“一名谨慎的人在管理本身的家当时应有的公道程度”为标准,也就是大年夜陆法中“仁慈管理人”的标准,法官在审理此类案件时,应结合详细情况来认定。
  4 证券承销商、上市推荐人及其负有义务的董事、监事、经理等高等管理人员的归责准绳
  《若干规定》第二十三条第一款明白规定:“证券承销商、证券上市推荐人对虚假陈述给投资人形成的损掉承当补偿义务。但有证据证明无错误的,应予免责。”在我国,证券承销商除负有对拟地下发行股票的公司停止发行与上市指导之责外,还担任编制发行人的各类信息表露文件。证券上市交易后,上市推荐人仍要对其停止督导。证券承销商和上市推荐人对表露的文件负有核对、验证的义务,必须包管信息表露文件的真实性、精确性、完全性。由于承销商、上市推荐人主如果根据发行人供给的材料和专业中介机构供给的申报作出断定、制造文件,他们在很多情况下其实不用定非常清楚发行人的实际情况,存在断定掉误的能够。iv并且证券发行的重要好处也是归发行人一切,假设请求其承当与发行人一样的严格义务,不免难免过于苛刻。但假设请求由受益投资者举证其存在错误,也是很难办到的。所以,《若干规定》第二十三条对证券承销商、上市推荐人确立错误推定义务是比较公道的。美国1933年《证券法》第11条、英国《金融办事法》第151条和《1995年证券地下发行规矩》第15条,日本《证券交易法》第21条至第24条都规定对发行人以外的人虚假陈述行动实用错误推定义务,即该类主体都可经过过程证明本身没有错误而免除义务。我国台湾地区原“证券交易法”曾经对承销商规定了严格义务,后来在修改时也改成错误推定义务了。
  《若干规定》第二十三条第二款对证券承销商、上市推荐人的董事、监事、经理等高等管理人员也异样确立了错误推定义务。但我国2005年新修订的《证券法》对证券承销商、上市推荐人的董事、监事、经理等高等管理人员的平易近事义务却没有做出照应规定。笔者认为,证券承销商、上市推荐人的详细任务是由其外部任务人员完成的,当表露的文件出现虚假陈述时,证券承销商、上市推荐人的董事、监事、经理等高等管理人员难辞其咎,应当对证券承销商、证券上市推荐人承当的补偿义务负连带义务,除非有证据证明其无错误。

不过,《若干规定》第二十三条并没有规定承销商或上市推荐人及其负有义务的高等管理人员可以颠覆错误的详细情况。自创海内立法经历,笔者认为应包含以下几种:①当信息表露文件中由专家制造部分存在虚假陈述时,承销商或上市推荐人及其负有义务的高等管理人员只须证明在地下该文件之时,其没有公道的来由信赖并且确切不信赖该部分是虚假的或许漏掉了严重年夜现实,便可免除义务。②当信息表露文件中由承销商或上市推荐人制造的部分存在虚假陈述之时,承销商或上市推荐人及其负有义务的高等管理人员,只需可以或许证明在地下该文件之时,其具有公道的来由信赖并且确切信赖该部分是真实或许不存在漏掉,便可以避免除义务。③当信息表露文件中某一部分是当局官员所作陈述或许是地下确当局文件的正本或许摘录之时,假设承销商或上市推荐人及其负有义务的董事、监事、经理等高等管理人员可以或许证明在地下该文件之时,其没有公道的来由信赖且确切不信赖该部分是虚假的或许漏掉了严重年夜现实,或没有公道的来由信赖且确切不信赖该部分并没有周全地反应官方人员所作陈述或并不是是地下确当局文件的完全部本或摘录,则该原告可以 5 专业中介办事机构及其直接义务人的归责准绳
  
  管帐师事务所、律师事务所和资产评价机构等专业中介办事机构及其直接义务人在证券地下文件的制造中扮演侧重要角色。不只承销商在制造地下文件时要借助于这些专业机构的申报或文件,投资者也因其具有专业知识和技能而对其产生公道信赖。是以,专业中介办事机构及其直接义务人对相干文件的虚假陈述必须承当照应义务。各国(或地区)证券立法平日对专业中介办事机构及其直接义务人实用错误推定义务准绳。起首,专业中介办事机构及其直接义务人应当就其所担任的事项以其专业知识停止自力查询拜访,一旦由其担任的部分出现虚假陈述,则推定其主不雅上具有错误。而后,再由其经过过程举证证明本身曾经实施了勤恳尽责义务来颠覆此种错误推定,免除其义务。固然,由于专业中介办事机构及其直接义务人本身具有专业知识与特别技能,他们的勤恳尽责义务标准,应当不合于前述非专业人士原告的勤恳尽责义务标准,详细应当包含司法、行政律例、部分规章、行业标准及其行业品德标准中对其勤恳尽责义务之规定。我国《证券法》第一百七十三条规定:“证券办事机构为证券的发行、上市、交易等证券营业活动制造、出具审计申报、资产评价申报、财务参谋申报、资信评级申报或许司法看法书等文件,应当勤恳尽责,对所制造、出具的文件内容的真实性、精确性、完全性停止核对和验证。其制造、出具的文件有虚假记录、误导性陈述或许严重年夜漏掉,给他人形成损掉的,应当与发行人、上市公司承当连带补偿义务,然则可以或许证明本身没有错误的除外。”《若干规定》第二十四条则明白规定专业中介办事机构及其直接义务人虚假陈述,给投资者形成损掉的,就其负有义务的部分承当补偿义务。但有证据证明无错误的,应予免责。因而可知,我国请求专业中介办事机构及其直接义务人承当的是错误推定义务。
  最后,须要特别解释的是,根据《若干规定》第七条第(七)项以落第二十五条之规定,其他作出虚假陈述的机构或许天然人也能够成为虚假陈述平易近事义务的主体,详细包含国度任务人员、消息传播序文从业人员、证券交易所及其从业人员、证券公司及其从业人员(这里的证券公司是指没有从事相干证券承销营业的证券公司)、证券挂号结算机构及其从业人员、证券交易办事机构及其从业人员、社会中介机构及其从业人员、证券业协会及其任务人员、证券监督管理机构及其任务人员等。有很多学者对此项规定提出质疑,认为当上述机构或许小我向证券市场作出虚假陈述而导致投资者遭受损掉时,其实不会产生我国《证券法》上虚假陈述的平易近事补偿义务,由此产生的能够是把持市场的平易近事补偿义务,或许在某些情况下是背约义务或许是侵权义务。v笔者小我亦赞成此不雅点。我国《证券法》给上述九类机构与小我施加的仅仅是不得停止虚假陈述的消极不作为义务,这些机构与小我也纰谬证券市场上的不特定投资者负有法定或商定的留意义务,是以背背此种纯真的禁止性义务产生的并不是证券法中的虚假陈述平易近事补偿义务,与其保证信息表露义务虚施的立法主旨其实不符合。《若干规定》的草拟者认为可将虚假陈述分为背背义务性条目的虚假陈述和背背禁止性条目的虚假陈述,个中背背禁止性条目的虚假陈述即指上述九类机构与小我作出的虚假陈述。此项规定模糊了虚假陈述的概念,似有不当的地方。更何况从世界上其他国度或地区的证券立法来看,证券市场虚假陈述平易近事补偿义务主体也均未包含上述机构与小我。是以,本文对该类主体的虚假陈述侵权平易近事补偿的归责准绳不做研究。
  
  注解:
  ⅰ 固然从《若干规定》第七条第一项之规定上懂得,实际控制人包含提议人、控股股东等。但现实上,提议人并不是都是发行人、上市公司的实际控制人。
  ⅱ 《若干规定》第十九条规定:“原告举证证明原告具有以下情况的,人平易近法院应当认定虚假陈述与伤害成果之间不存在因果关系:(一)在虚假陈述揭穿日或许更正日之前曾经卖出证券;(二)在虚假陈述揭穿日或许更正日及以落先行的投资;(三)明知虚假陈述存在而停止投资;(四)损掉或许部分损掉是由证券体系风险等其他身分所招致;(五)属于恶意投资、把持证券价格的。”
  ⅲ 美国1933年《证券法》第11条(b)(3)规定,原告经过过程证明本身曾经实施了勤恳尽责的留意义务来证明其不具有过掉。也有学者称之为“失职查询拜访义务”或“公道留意义务”。
  ⅳ 例如在大年夜庆联谊案件中,主承销商申银万国关于大年夜庆市体改委、黑龙江体改委、大年夜庆工商局等国度机关协助大年夜庆联谊公司出具的各类证明文件的虚假性是难以发明的。
  ⅴ 程啸.证券市场虚假陈述侵权伤害补偿义务[m].北京:人平易近法院出版社,2004:92-95。另有华中师范大年夜学司法系副传授文杰亦持类似不雅点,详细可见其文《我国证券虚假陈述平易近事义务制度的缺点与完美》,载《广西社会迷信》2005年第2期,第64-66页。
  
  参考文献:
  [1]王泽鉴.平易近法学说与判例研究(第一册)[m].北京:

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